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新疆市場(chǎng)穩(wěn)固,未來看疆外市場(chǎng)。由于新疆經(jīng)濟(jì)靠能源,過去2年疆內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境不好,制約了行業(yè)需求增長(zhǎng),這也是西北地區(qū)酒企面臨的共同問題。但即使在這種環(huán)境下,新疆依然是公司穩(wěn)固的大本營(yíng)市場(chǎng),15年收入同比增6%,估計(jì)疆內(nèi)營(yíng)收增長(zhǎng)來源于:(1)疆內(nèi)民間消費(fèi)升級(jí);(2)擠壓競(jìng)品份額;(3)適當(dāng)?shù)挠喙芾怼Ｓ捎诮畠?nèi)市占率較高,我們估計(jì)已經(jīng)超過40%,未來成長(zhǎng)空間不大,中長(zhǎng)期來看,增長(zhǎng)點(diǎn)需看疆外市場(chǎng)。預(yù)計(jì)17-18年疆外有望提速,新董事長(zhǎng)明確提出要掌握市場(chǎng)主導(dǎo)權(quán),不是經(jīng)銷商帶著公司走,而是公司帶著經(jīng)銷商到內(nèi)地市場(chǎng),營(yíng)銷上將更積極。

估計(jì)小老窖增速較快,民間消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)15年、1H16中檔酒快速增長(zhǎng)。估計(jì)2015年小老窖收入占比20-30%,增速超過20%,1H16仍是最快,估計(jì)增長(zhǎng)超過10%,經(jīng)銷商口徑收入達(dá)到3.5-4.0億。新品柔雅15-16年推廣情況較好,估計(jì)15年接近2億,1H16增長(zhǎng)超過5%,主要由于柔雅經(jīng)銷商聘任的經(jīng)理能力強(qiáng)、激勵(lì)充分,鋪貨很到位,營(yíng)銷方式靈活。其它產(chǎn)品可能出現(xiàn)小幅下滑,如伊力特曲等,我們判斷降幅將逐步收窄。

煤化工漸行漸遠(yuǎn),對(duì)利潤(rùn)影響逐年減小。煤化工業(yè)務(wù)一直拖累公司業(yè)績(jī),2015年煤化工公司虧損1.1億,上市公司報(bào)表中資產(chǎn)減值損失高達(dá)0.65億。我們估計(jì)煤化工長(zhǎng)期股權(quán)投資已基本計(jì)提完,剩1億左右資金占用費(fèi),將分2-3年計(jì)提完,未來2年資產(chǎn)減值損失將逐年減少。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議:產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí),預(yù)計(jì)2016年毛利率同比將提升,資產(chǎn)減值損失將逐年下降,凈利增速高于營(yíng)收,預(yù)計(jì)16-17年EPS為0.75、0.88元,同比增17%、19%。隨著掌舵人新老更替完成,將持續(xù)發(fā)生積極的變化,未來業(yè)績(jī)有望提速,當(dāng)前16年P(guān)E僅為20倍,處于小白酒最低位,存在估值修復(fù)的機(jī)會(huì),維持買入評(píng)級(jí)。